行業(yè)特征總結(jié):增速下降、盈利能力下滑、行業(yè)去杠桿化。整個(gè)板塊2012年收入增速2.8%、凈利潤(rùn)下降21%(紡織制造下降55%、服裝家紡下降3.5%);至2013Q1板塊收入增7.44%、凈利潤(rùn)增3.3%(紡織制造在2012Q1下滑59%基礎(chǔ)上增速回升至34%、而服裝家紡雖然收入有所增加、凈利潤(rùn)下降5.6%)。盈利能力角度,服裝家紡毛利率持續(xù)下降,銷售凈利潤(rùn)率下降幅度更大(12年下降1.6個(gè)點(diǎn)至9.1%、13Q1下降1.8個(gè)點(diǎn)至7.9%)。營(yíng)運(yùn)能力角度,存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均降至2009年以來(lái)的最低,分別為2.01次、10.87次,無(wú)論服飾家紡還是生產(chǎn)型企業(yè)給予下游授信力度均有所加大。板塊資產(chǎn)負(fù)債率自2009年以來(lái)逐年降低,從51.4%下降至2012年的46.8%,2013Q1從2012Q1的48%下降至46%。
　　我們選取了A股和港股盈利能力尚好的公司,按照行業(yè)進(jìn)行趨勢(shì)分析:(1)以加盟模式為主的男裝/男鞋細(xì)分板塊一直獨(dú)秀,收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)仍有兩位數(shù)的增長(zhǎng);毛利率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率依然較上年有較大幅度提高;而存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻較上年同期有所下降。(2)生產(chǎn)零售一體化型企業(yè)(百麗國(guó)際、達(dá)芙妮、雅戈?duì)柶放品b)、以及直營(yíng)占比高的商場(chǎng)渠道品牌(利邦、寶姿、朗姿、卡奴迪路、長(zhǎng)興等),雖然收入增速仍有兩位數(shù),但毛利率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率整體下滑,導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)普遍較上年同期下降;存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所下降、但幅度相對(duì)較小。(3)以加盟為主的家紡板塊的收入實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的增長(zhǎng),毛利率小幅提升下,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)微增;而存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率雖然略有變差、但總體相對(duì)較好。(4)大眾休閑板塊調(diào)整幅度較大,收入小幅下滑背景下,受毛利率下降等因素影響,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)下滑30%,存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率基本得以維持。(5)體育板塊調(diào)整幅度最大,渠道凈關(guān)店,收入下滑近20%,毛利率下降影響下,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降近70%;受收入下降影響,由于存貨和應(yīng)收賬款絕對(duì)額相對(duì)固定,導(dǎo)致周轉(zhuǎn)率均出現(xiàn)下降。
　　維持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。2012年消費(fèi)環(huán)境不佳,對(duì)所有的品牌服飾均有影響,只是基于訂貨會(huì)、品牌商壓力、經(jīng)銷商盈利能力不同,加盟商模式的品牌商財(cái)務(wù)報(bào)表反映宏觀經(jīng)濟(jì)影響進(jìn)度也各不相同。生產(chǎn)零售一體化型企業(yè)、直營(yíng)占比高的品牌服飾反應(yīng)的最為直接,尤其是上市時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)的寶姿、利邦等企業(yè)。對(duì)于大眾休閑、體育服飾由于經(jīng)銷商單店盈利能力弱,尤其是前兩年開(kāi)店速度快,一旦形勢(shì)不好,關(guān)店、業(yè)績(jī)受影響程度更快也更劇烈。對(duì)于男裝/男鞋,這種滯后影響將會(huì)反映到2013年報(bào)表中?？傮w上看,只能等待終端需求環(huán)境好轉(zhuǎn),我們相對(duì)更看好一體化型、直營(yíng)占比高的公司。對(duì)于生產(chǎn)型企業(yè),基于低基數(shù)效應(yīng),需求環(huán)境稍有變好,2013Q1立即體現(xiàn)為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性;趨勢(shì)能否維持存在不確定性。