PTA大概率跌至3500元/噸一線
來源：楊帆 葛子遠2021-12-07 09:12:11編輯：KK
成本重心大幅下移
目前，PTA成本重心大幅下移，供需面疲弱。根據成本法推算，在當前的原油價格水平下，PTA成本在3400元/噸左右。在原油價格繼續(xù)下行的預期下，建議保持空頭思路，賣出PTA2205合約，目標價位3500元/噸。風險因素在于：原油價格波動加劇，奧密克戎毒株利空影響不及預期。
A 原油處下行通道
原油產量增長疊加戰(zhàn)略庫存釋放，供應端利空驅動明顯增強。2021年11月29日伊核談判在維也納重啟，伊朗稱會談各方面同意優(yōu)先考慮取消對伊朗的制裁。據統計，2020年伊朗出口量40.4萬桶/天，其原油生產能力在2022年3月可能達到400萬桶/日，如果伊朗供應回歸，則其出口能力也將大幅增加，對市場供應潛在沖擊較大。
2021年12月2日，第23次OPEC+會議再次確認19次會議上批準的產量調整計劃和月度產量調整機制，將2022年1月的整體日均原油總產量上調40萬桶，超出市場此前取消增產計劃的預期。
2021年11月下旬，美國聯合其他主要原油消費國釋放原油戰(zhàn)略庫存，合計在未來幾個月內投放6070萬桶原油，中國方面也表態(tài)會根據情況適時進行戰(zhàn)略儲備釋放。此次多國聯合釋放戰(zhàn)略原油庫存是史上力度最大的一次投放動作，并且作為供應端的邊際增量，將形成較大供應壓力。據OPEC統計，如果在2個月時間內釋放6600萬桶戰(zhàn)略石油儲備，市場供應過剩將達到110萬桶/日，預計12月供應過剩40萬桶/日，明年1月、2月供應過剩將分別達到230萬桶/日和370萬桶/日。
總體而言，伊朗原油有望重回市場，OPEC仍正常執(zhí)行增產計劃，多國聯合釋放戰(zhàn)略庫存，供應端多重利空因素對油價下行驅動明顯增強。
歐洲疫情和奧密克戎毒株擴散抑制原油消費需求。公共衛(wèi)生方面，歐洲新增確診病例屢創(chuàng)新高，全球疫情迎來第四輪高峰。歐洲在疫情影響下出行限制預期大幅加強，進一步抑制原油消費增加的預期。
南非衛(wèi)生專家12月2日發(fā)布的一項初步研究結果顯示，奧密克戎毒株引發(fā)二次感染的風險是Delta毒株和Beta毒株的3倍。截至12月3日，奧密克戎毒株已在全球至少38個國家和地區(qū)出現，當期標普500波動率指數(VIX)觸及1月以來的最高水平。奧密克戎毒株對經濟的影響存在3種情境：(1)短期擾動，不會引發(fā)新一輪全球疫情暴發(fā)，對市場影響較?。?2)傳染性和毒性超預期，現有免疫手段完全失效，全球被迫再次進入新一輪大封鎖，經濟衰退風險增加；(3)介于前兩個情境之間，類似Delta病毒，對疫苗覆蓋率較高的發(fā)達國家影響有限，對發(fā)展中國家沖擊相對較大，繼續(xù)阻礙全球供應鏈恢復。若情境三發(fā)生，則以美國為首的發(fā)達國家面臨的主要問題依然是供應鏈緊張局面難以緩和，通脹壓力繼續(xù)積累，使得以原油為代表的大宗商品價格承壓。
全球原油供需面轉弱，驅動油價在2022年下行。據EIA最新發(fā)布的《短期能源展望》統計，預計全球原油總需求將從2021年12月的101.48百萬桶/天降至2022年1月的98.53百萬桶/天，同時總供應變動不大，即全球原油最快將于2022年1月轉為供大于求局面。此外相比上一期《短期能源展望》，此次數據顯示全球原油供需差相對下修，即EIA對市場供需偏弱預期加深。因此在全球原油供需面偏弱預期下，我們認為原油價格下行驅動將長期存在，利空中下游能化品種價格。
B 下游需求弱勢難改
擴產周期長期壓制PTA價格。2022-2023年仍為PTA投產周期，且相比聚酯產能增長明顯過剩。長期來看，2022-2023年，PTA依舊處歷史上第二輪快速擴能周期之中，2022年、2023年分別計劃新增產能1080萬、1750萬噸。結合歷史上第一輪快速擴產周期情況來看，2011-2014年PTA產能從2006萬噸/年增長至4335萬噸/年，價格大幅下跌，從約12000元/噸下跌低于5000元/噸。預計本輪擴產周期下，供應寬松將持續(xù)壓制PTA價格。
同時雖2022年計劃新增下游聚酯產能超過千萬噸，但按照近5年聚酯實際新增產能370萬-530萬噸估算，預估2022-2023年聚酯年均新增產能可能在650萬-700萬噸，折算年均新增PTA需求量556萬-599萬噸。因此，即使疊加非聚酯需求增量，總需求增量也遠低于供應增量，PTA產能過剩壓力加劇。
下游開工率處近年同期低位，對PTA需求減弱。年初至今，聚酯開工負荷整體持續(xù)下降，平均負荷從年初高點87.07%降至近期的74.20%。受成品庫存壓力和生產效益影響，11月25日4家聚酯工廠計劃在實際產量基礎上減產20%，隨后實際減產幅度上調至25%。分項看，截至2021年12月2日國內滌綸長絲開工負荷為77.11%，環(huán)比下降6.19個百分點；滌綸短纖開工負荷為67.02%，環(huán)比下降1.31個百分點；聚酯瓶片開工負荷維持78.46%不變。
織機方面，由于終端訂單不佳產品快速貶值，企業(yè)開機意愿不強。截至2021年12月2日，江浙織機綜合開機負荷在65.31%附近，環(huán)比下滑2.98個百分點，處近9年來同期低位。
總體看，PTA產業(yè)鏈下游開工率均較低，對上游聚酯原料需求減弱。
聚酯產銷低迷，訂單指數相對較低，需求弱勢難改。從全年產銷情況來看，2021年長絲、短纖、切片產銷率相對平淡，高產銷次數比2020年明顯減少，市場避險情緒加重，下游觀望心態(tài)濃厚，需求弱勢難改。同時，終端織造企業(yè)新訂單接單也表現不佳，前期由于纖維價格大幅上漲，外貿訂單下單較謹慎；隨著“雙11”逐步過去，內貿新增訂單也明顯下降。數據顯示，9-11月織造訂單指數處往年同期低位，終端新增訂單不及往年。由于庫存高企，冬季企業(yè)備貨動力不足，多地出現提前放假情況。
國內紡服需求持續(xù)多月下滑，外需也受抑制。內需方面，截至2021年10月，商品零售額同比增長4.9%，增速比上月加快0.5個百分點；但扣除通貨膨脹因素來看，社會商品零售額實際增速總體呈下降趨勢，增速比上月放緩0.6個百分點。其中，服裝鞋帽針織品類商品零售額累計同比增速為17.4%，網上“穿”類商品零售額累計同比增速為14.1%，與往年增速相比下滑較大，且均從2021年年初高點持續(xù)下降，紡織類消費品整體內銷情況較差。外需方面，盡管部分海外進口商在海運費上漲的預期下提前下了訂單，但進入12月，奧密克戎毒株和海運費高企仍對后市海外需求造成利空壓制?？聵蚣徔棓祿诧@示外貿景氣指數從高位回落，紡織海外需求受到抑制。
C PTA產業(yè)供需面偏弱
至明年一季度，我們預計PTA產業(yè)供需面仍然偏弱。2019年10月以來，PX-PTA的平均加工利潤長期處低位，已淘汰較多的落后老舊產能。由于今年貿易商較多動用年約減量協議，出于庫存壓力和生產效益考慮，部分大廠近期也陸續(xù)公布了12月檢修計劃，目前12月PTA檢修損失量偏大，后續(xù)要關注實際兌現程度。截至2021年12月3日，國內PTA開工負荷為73.8%，環(huán)比下降9.53個百分點，處近5年較低位置，按已公布檢修計劃預估12月PTA產量在443萬噸左右。
同時結合1-11月月均PTA產量及未來庫存預估增量來看，疊加春節(jié)假期影響聚酯產量，預估2022年1-2月PTA產量在425-445萬噸。預估部分聚酯新裝置可能延期投產，終端織造工廠新入訂單不多且織機負荷不高，需求轉弱已成定局。
PTA庫存累積格局或延續(xù)。截至2021年12月3日PTA社會庫存334.4萬噸，較10月底回升近30萬噸。從庫存結構來看，PTA工廠和在庫在港貨物庫存微降，聚酯工廠庫存微升，倉單庫存出現大幅回升。由于目前聚酯開工率較低，原料需求基本得到滿足，采購需求較往年下降。12月，由于PTA檢修裝置相對較多，預計供需基本可以平衡，累庫幅度不大。進入2022年，供需面偏弱程度逐步加深，PTA累庫也將延續(xù)。
D 建議維持空頭思路
對原油-PX-PTA產業(yè)鏈進行成本模擬測算，原油到石腦油的加工費35-50美元/噸，石腦油到MX的加工費50-60美元/噸，MX到PX的加工費80-100美元/噸，PX到PTA的加工費根據CFR中國PX美元×0.655×1.13×1.02×匯率的公式測算，可大致得出不同油價水平時PTA成本。再從2006年12月PTA上市后的歷史數據進行回測，可大致得出不同油價水平時PTA實際價格和相應開工負荷。通過成本模擬和歷史回測數據，可以看到，在70美元/桶油價水平下，PTA歷史價格約4500元/噸，成本模擬價在3400元/噸左右。
從成本端看，伊核協議談判重啟，伊朗原油或重回市場；OPEC也正常執(zhí)行增產計劃；多國釋放戰(zhàn)略庫存造成供應邊際增量引發(fā)較大供應壓力。整體看，供應端利空對原油下行驅動較強。疊加奧密克戎毒株對原油需求的潛在利空影響，全球原油供需面轉弱，驅動油價長期下行，利空中下游能化品種價格。
從供應端看，2022-2023年仍處PTA大投產周期，且相比聚酯產能增長明顯過剩，在本輪擴產周期下，供應寬松將持續(xù)壓制PTA價格。從需求端看，下游開工率處近年同期低位，聚酯產銷低迷，終端織造企業(yè)新訂單接單也表現不佳；國內紡服需求持續(xù)多月下滑，外需也受到抑制，總體需求弱勢難改。
總體而言，目前PTA成本重心已大幅下移，建議維持空頭思路，賣出PTA22205合約，目標3500元/噸一線。
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