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當(dāng)前，PX-PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈呈“上游檢修、中游挺價(jià)、下游承壓”分化格局。分析人士認(rèn)為，從上游石腦油環(huán)節(jié)看，亞洲石腦油需求堅(jiān)挺，來(lái)自中國(guó)的石腦油需求增加明顯，中石化、中海油、萬(wàn)華化學(xué)等紛紛尋求進(jìn)口資源。此外，由于東北亞地區(qū)煉廠處定期檢修季節(jié)，市場(chǎng)供應(yīng)相對(duì)偏緊，有利于PX價(jià)格保持堅(jiān)挺。5月PTA現(xiàn)貨流通仍相對(duì)偏緊，但隨著檢修裝置恢復(fù)，及終端需求負(fù)反饋進(jìn)一步向上傳導(dǎo)，下游聚酯負(fù)荷存下降預(yù)期，屆時(shí)PTA基差或承壓。

PTA短期現(xiàn)貨流通偏緊

4月PTA價(jià)格先抑后揚(yáng)，整體重心下移，節(jié)奏跟隨原料PX及油價(jià)。4月初美國(guó)宣布新的關(guān)稅政策，部分美國(guó)訂單被取消，產(chǎn)業(yè)鏈終端需求承壓。另外，疊加OPEC+5月計(jì)劃超預(yù)期增產(chǎn)，國(guó)際油價(jià)大跌，拖累PTA走勢(shì)。

4月中旬以來(lái)，特朗普宣布對(duì)大部分經(jīng)濟(jì)體暫停實(shí)施“對(duì)等關(guān)稅”政策90天，市場(chǎng)情緒有所修復(fù)，疊加美國(guó)對(duì)伊朗制裁升級(jí)及OPEC+補(bǔ)償性減產(chǎn)，油價(jià)有所反彈，帶動(dòng)PTA價(jià)格重心修復(fù)。另外，因4-5月PTA裝置檢修較集中，且終端需求負(fù)反饋向上傳導(dǎo)仍需一段時(shí)間，4月以來(lái)下游聚酯負(fù)荷持續(xù)創(chuàng)新高，使得PTA4-5月存大幅去庫(kù)預(yù)期。原料PX長(zhǎng)短流程制工藝均處虧損狀態(tài)，PTA自身加工費(fèi)也不高。4月底PTA價(jià)格驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)強(qiáng)，盤面加工費(fèi)修復(fù)明顯。

從成本端看，5-6月OPEC+原油增產(chǎn)預(yù)期，及美國(guó)關(guān)稅政策下原油需求下滑預(yù)期，對(duì)油價(jià)壓制明顯，但美國(guó)對(duì)伊朗制裁及OPEC+補(bǔ)償性減產(chǎn)計(jì)劃，疊加原油短期自身供需壓力不大，及美國(guó)關(guān)稅政策存邊際緩和預(yù)期，油價(jià)低位或受到支撐。預(yù)計(jì)5月原油價(jià)格上下驅(qū)動(dòng)均有限，布倫特原油價(jià)格或圍繞65美元/桶上下震蕩。

從原料端看，盡管4月下游PTA工廠檢修較多，但亞洲PX裝置檢修集中，其中國(guó)內(nèi)九江石化、浙石化、中海油惠州PX裝置按計(jì)劃?rùn)z修，疊加目前PX行業(yè)陷入虧損境地，企業(yè)開工積極性有所下降，國(guó)內(nèi)外部分PX工廠存計(jì)劃外減產(chǎn)或者降負(fù)荷動(dòng)作，預(yù)計(jì)4月PX平衡表去庫(kù)在25萬(wàn)噸以上。

隨著浙石化檢修裝置回歸，國(guó)內(nèi)裝置檢修不多，日韓部分裝置存檢修預(yù)期，下游PTA裝置因效益不佳檢修力度仍然較大，預(yù)估5月PX供需維持整體平衡，PX自身驅(qū)動(dòng)有限。但受產(chǎn)業(yè)鏈終端需求偏弱拖累，PXN及PX-MX價(jià)格均壓縮至偏低水平，低估值下預(yù)計(jì)PX成本端存有一定支撐。

供應(yīng)方面，鑒于目前PTA效益不佳，PTA工廠檢修力度仍然較大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，5月份逸盛大化、嘉通石化、恒力惠州、恒力大連、臺(tái)化2期、嘉興石化、虹港石化等裝置停車檢修，中泰、能投、臺(tái)化1期重啟，預(yù)計(jì)5月PTA月均負(fù)荷較4月仍存下降預(yù)期。

需求方面，4月以來(lái)終端新訂單下降明顯，長(zhǎng)絲庫(kù)存壓力增大，預(yù)計(jì)5月長(zhǎng)絲減產(chǎn)概率增加，但因目前PET瓶片和短纖現(xiàn)金流尚可，短期負(fù)荷下降概率不大。預(yù)計(jì)5月聚酯月均負(fù)荷環(huán)比將有所回落，但回落幅度可能不大，預(yù)估維持在91%附近。5月PTA平衡表去庫(kù)力度可觀，在40萬(wàn)噸偏上；預(yù)計(jì)3-5月PTA總?cè)?kù)存力度在120萬(wàn)噸左右，基本能消化掉自去年下半年以來(lái)累積的庫(kù)存。至5月底，預(yù)計(jì)PTA高社會(huì)庫(kù)存將會(huì)明顯去化。

從PTA基差看，3月以來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)PTA裝置檢修計(jì)劃增加且陸續(xù)兌現(xiàn)，下游聚酯負(fù)荷逐步提升，PTA平衡表開始去庫(kù)，2季度PTA去庫(kù)幅度進(jìn)一步擴(kuò)大，PTA現(xiàn)貨基差持續(xù)走強(qiáng)。尤其是“五一”假期臨近，由于PTA裝置檢修計(jì)劃較多，部分供應(yīng)商縮減5月合約供應(yīng)，聚酯工廠備貨需求提升，PTA庫(kù)存加速向下轉(zhuǎn)移，4月底PTA基差調(diào)漲。隨著去庫(kù)進(jìn)一步兌現(xiàn)，預(yù)計(jì)5月PTA現(xiàn)貨流通仍相對(duì)偏緊，但隨著檢修裝置恢復(fù)，及終端需求負(fù)反饋進(jìn)一步向上傳導(dǎo)，下游聚酯負(fù)荷存下降預(yù)期，屆時(shí)PTA基差或承壓。

盡管4月部分短纖和長(zhǎng)絲裝置減產(chǎn)，但瓶片檢修裝置逐步重啟，聚酯綜合負(fù)荷提升至年內(nèi)高位(截至4月25日，聚酯負(fù)荷在93.6%附近)。聚酯負(fù)荷自4月初突破93%后維持區(qū)間震蕩態(tài)勢(shì)，月均負(fù)荷在93.5%，較3月負(fù)荷回升2.8個(gè)百分點(diǎn)，且處歷年同期高位。

在美國(guó)關(guān)稅政策影響下，終端新訂單持續(xù)偏弱，4月江浙終端開工率較3月下降明顯。4月加彈、織造、印染月均負(fù)荷分別為76%、63%、75%，分別較3月下降9%、10%、3%。隨著“五一”假期臨近，下游訂單下滑明顯。目前看，除部分加彈廠之外，大部分散戶加彈、織造工廠有放假計(jì)劃。在剛需偏弱且市場(chǎng)信心不足的情況下，下游大部分時(shí)間以消化原料備貨為主，長(zhǎng)絲庫(kù)存增加明顯，后續(xù)長(zhǎng)絲減產(chǎn)概率較大。但是鑒于原料絕對(duì)價(jià)格偏低，在DTY尚有現(xiàn)金流的情況下，預(yù)計(jì)長(zhǎng)絲工廠大規(guī)模減產(chǎn)概率下降。4月底在原料價(jià)格上漲帶動(dòng)下，長(zhǎng)絲產(chǎn)銷也出現(xiàn)階段性放量，滌絲工廠庫(kù)存向下轉(zhuǎn)移。另外，目前瓶片和短纖現(xiàn)金流尚可，短期負(fù)荷下降概率不大。

整體看，預(yù)計(jì)PTA絕對(duì)價(jià)格支撐偏強(qiáng)，但需求端負(fù)反饋及油價(jià)驅(qū)動(dòng)有限或壓制價(jià)格反彈空間，關(guān)注“五一”假期后終端需求情況及油價(jià)走勢(shì)。(作者：張曉珍 作者單位：廣發(fā)期貨)

PX國(guó)內(nèi)需求維持剛性

隨著美國(guó)關(guān)稅政策帶來(lái)的利空影響逐漸消化，PX期貨2509合約重回由基本面主導(dǎo)的走勢(shì)中，期價(jià)一度回升至6300元/噸一線上方運(yùn)行。不過(guò)受油價(jià)回調(diào)拖累，昨日PX期價(jià)重新回落至6180元/噸附近。目前原油供需結(jié)構(gòu)偏弱，反彈動(dòng)力不足，對(duì)PX成本支撐有限。近期國(guó)內(nèi)PX周度產(chǎn)量和產(chǎn)能利用率小幅回落，但下游需求維持剛性，基本面尚可，或支撐“五一”假期后PX期貨2509合約維持震蕩運(yùn)行。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年美國(guó)政府面臨總計(jì)9.2萬(wàn)億美元美債到期兌付，其規(guī)模前所未有，給美國(guó)財(cái)政帶來(lái)巨大壓力。其中，6月將有6.5萬(wàn)億美元美債集中到期，規(guī)模等同于全球第三大經(jīng)濟(jì)體GDP總量，而其他月份約有2.7萬(wàn)億美元陸續(xù)到期。目前距離6月僅有1個(gè)半月時(shí)間，美債“灰犀?！逼冉?。美債收益率暴漲將引發(fā)美元資產(chǎn)的信用崩潰，美債無(wú)人購(gòu)買，美國(guó)“借新還舊”的劇本將無(wú)法進(jìn)行下去。如果美國(guó)政府借不到新債，或者新債利率過(guò)高，料將加重美國(guó)財(cái)政負(fù)擔(dān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年，美國(guó)財(cái)政赤字超過(guò)了1.8萬(wàn)億美元，預(yù)計(jì)美國(guó)財(cái)政赤字將進(jìn)一步增至2萬(wàn)億美元。面對(duì)這么大的“窟窿”，6月美國(guó)財(cái)政可能面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)大宗商品期貨價(jià)格或帶來(lái)不利影響，“五一”假期后潛在危機(jī)或逐漸浮現(xiàn)。

繼OPEC+產(chǎn)油國(guó)將今年5月日均原油供應(yīng)量提高41.1萬(wàn)桶后，6月可能進(jìn)一步加大增產(chǎn)力度，且哈薩克斯坦稱或難嚴(yán)格遵守補(bǔ)償性減產(chǎn)計(jì)劃。供應(yīng)壓力逐漸增大讓市場(chǎng)擔(dān)憂原油過(guò)剩壓力會(huì)進(jìn)一步加重。同時(shí)，每年5月，北美原油需求處在淡季模式，煉廠開工率維持年內(nèi)低位水平，消費(fèi)后勁不足，累庫(kù)壓力逐漸凸顯。從季節(jié)性規(guī)律看，美國(guó)汽油消費(fèi)的旺季通常為夏季的6-8月，人們選擇在美國(guó)陣亡將士紀(jì)念日(5月最后一周)至勞動(dòng)節(jié)(9月第一周)之間出行旅游。換言之，在旺季到來(lái)前，還有1個(gè)月時(shí)間，美國(guó)原油消費(fèi)仍將處淡季模式，庫(kù)存持續(xù)累積。疊加美國(guó)開啟貿(mào)易戰(zhàn)后，其國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲預(yù)期升溫，民眾生活壓力增大，用油消費(fèi)面臨縮減風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)際原油市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)依然偏弱的背景下，原油對(duì)PX的成本支撐作用較為有限。

4月中旬以來(lái)，受鎮(zhèn)海煉化負(fù)荷窄幅降低影響，國(guó)內(nèi)PX周度產(chǎn)量和產(chǎn)能利用率小幅回落。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至上周末，國(guó)內(nèi)PX周均產(chǎn)能利用率為77.17%，周環(huán)比略微下滑0.87個(gè)百分點(diǎn)。受此影響，國(guó)內(nèi)PX周度產(chǎn)量為64.72萬(wàn)噸，周環(huán)比小幅回落1.12%。從下游需求看，2025年P(guān)TA新增產(chǎn)能約560萬(wàn)噸，因?yàn)椴糠盅b置關(guān)停，實(shí)際新增產(chǎn)能約295萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)3.6%。同時(shí)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好，紡織服裝需求平穩(wěn)增長(zhǎng)，直播帶貨等新業(yè)態(tài)促進(jìn)線上消費(fèi)，對(duì)聚酯原料需求增加。預(yù)計(jì)聚酯新增產(chǎn)能約450萬(wàn)噸/年，對(duì)PX需求形成支撐。近期，國(guó)內(nèi)聚酯端高負(fù)荷運(yùn)行，剛需表現(xiàn)穩(wěn)定，有助于提振上游PX需求預(yù)期。從上游石腦油環(huán)節(jié)看，亞洲石腦油需求堅(jiān)挺，來(lái)自中國(guó)的石腦油需求增加明顯，中石化、中海油、萬(wàn)華化學(xué)等紛紛尋求進(jìn)口資源。此外，由于東北亞地區(qū)煉廠處定期檢修季節(jié)，市場(chǎng)供應(yīng)相對(duì)偏緊，有利于PX價(jià)格保持堅(jiān)挺。整體看，PX供需基本面尚可，對(duì)期價(jià)形成偏多支撐。

綜上所述，雖然宏觀風(fēng)險(xiǎn)因子暫時(shí)消退，但“五一”假期后宏觀面可能面臨新一輪美債危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。短期而言，PX供需基本面尚可，不過(guò)原油價(jià)格繼續(xù)反彈動(dòng)力不足，對(duì)PX價(jià)格成本支撐有限，預(yù)計(jì)PX期貨2509合約或維持震蕩整理走勢(shì)。(作者：陳棟 作者單位：寶城期貨)

分析人士：2季度檢修節(jié)奏是核心變量

上周四以來(lái)，PTA期貨2509合約價(jià)格重心小幅推升，周一收于4400元/噸一線，較4月16日的低位修復(fù)200元/噸，修復(fù)幅度達(dá)4.76%。PX期貨2509合約價(jià)格從6000元/噸附近升至6200元/噸以上，漲幅3.33%。值得注意的是，PX和PTA相對(duì)原油的價(jià)差也出現(xiàn)顯著修復(fù)：PX期貨2509合約相對(duì)SC原油的價(jià)差從低位回升近200元/噸，PTA加工費(fèi)從150元/噸反彈至250元/噸，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分配格局邊際改善。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，這一修復(fù)過(guò)程反映出市場(chǎng)對(duì)前期極端悲觀情緒的修正。

4月7日，受美國(guó)加征關(guān)稅事件影響，PTA期貨價(jià)格一度跌停，但隨著特朗普態(tài)度的緩和及油價(jià)企穩(wěn)(布倫特原油價(jià)格從55美元/桶回升至60美元/桶)，市場(chǎng)開始轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)邏輯。

當(dāng)前，PX-PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)“上游檢修、中游挺價(jià)、下游承壓”的分化格局。

“就2季度的市場(chǎng)來(lái)講，聚酯板塊內(nèi)部分化顯著，檢修節(jié)奏成為核心變量?！敝行沤ㄍ镀谪浄治鰩熇钏歼M(jìn)介紹說(shuō)，2季度PTA因大規(guī)模集中檢修加速去庫(kù)，去庫(kù)速度較PX明顯擴(kuò)大。上周四，部分PTA供應(yīng)商減少合約貨比例，加上5月PTA檢修計(jì)劃增多，PTA去庫(kù)力度加大，市場(chǎng)的核心矛盾是合約換月節(jié)奏偏慢，推動(dòng)PX和PTA期貨5月合約價(jià)格大幅上漲，并帶動(dòng)近遠(yuǎn)月價(jià)差顯著走強(qiáng)。

據(jù)國(guó)投期貨化工首席分析師龐春艷介紹，PTA近期有3套裝置檢修，但下游聚酯企業(yè)維持91%以上的高開工率，PTA持續(xù)去庫(kù)預(yù)期導(dǎo)致月差走強(qiáng)。PX處集中檢修期，且近期美韓芳烴價(jià)差維持高位，美國(guó)汽油調(diào)和組分的周度進(jìn)口量大幅增長(zhǎng)，芳烴市場(chǎng)情緒向好。

“從基本面看，目前聚酯鏈的主要矛盾體現(xiàn)在靜態(tài)的持續(xù)去庫(kù)和貿(mào)易摩擦導(dǎo)向下中長(zhǎng)期需求趨弱的擔(dān)憂?！闭闵唐谪浄治鰩熤炝⒑椒Q，這一矛盾自中美貿(mào)易摩擦升級(jí)以后就沒(méi)有變過(guò)。

“以PTA為例，供應(yīng)端2季度以來(lái)檢修計(jì)劃偏多且落地很好，下游聚酯也維持高負(fù)荷，整體去庫(kù)流暢，但由于貿(mào)易摩擦對(duì)紡織終端的利空影響較大，因此價(jià)格整體跟隨原油偏弱震蕩，產(chǎn)業(yè)鏈估值不斷創(chuàng)新低。”他稱。

據(jù)了解到，目前，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈呈上游PX和PTA開工率下降，終端訂單清淡，織造印染企業(yè)開工率走低，但中間環(huán)節(jié)維持高開工率的局面。

“如果終端訂單沒(méi)有出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，壓力會(huì)在聚酯環(huán)節(jié)集中體現(xiàn)，表現(xiàn)為庫(kù)存的上升和利潤(rùn)的下降，聚酯環(huán)節(jié)后市有減產(chǎn)預(yù)期，從而會(huì)對(duì)上游有負(fù)反饋壓力。如果終端訂單出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，則可以通過(guò)需求回升來(lái)化解聚酯環(huán)節(jié)的壓力，聚酯環(huán)節(jié)維持高開工率與上游集中檢修的矛盾將會(huì)有利于PX和PTA估值的持續(xù)修復(fù)。”龐春艷稱。

“當(dāng)下的市場(chǎng)中，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈品種行情主要圍繞中美貿(mào)易摩擦展開?！敝炝⒑奖硎?，在對(duì)貿(mào)易摩擦的擔(dān)憂下，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的估值不斷創(chuàng)年內(nèi)新低，一旦宏觀面有反轉(zhuǎn)跡象，價(jià)格修復(fù)空間很大。

同樣，在李思進(jìn)看來(lái)，短期市場(chǎng)博弈聚焦關(guān)稅政策的影響，全球貿(mào)易格局重構(gòu)對(duì)我國(guó)出口體系形成顯著沖擊?！懊绹?guó)訂單基本暫停，東南亞訂單恢復(fù)出貨，暫未出現(xiàn)搶出口現(xiàn)象，下游缺乏信心，訂單整體偏弱使得終端工廠開始主動(dòng)減產(chǎn)。”李思進(jìn)表示，大部分織造工廠有“五一”放假計(jì)劃，但當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)反饋機(jī)制尚未完全顯效，聚酯環(huán)節(jié)負(fù)荷仍處93.9%的高位附近，基本面尚未出現(xiàn)明顯的變化。

“當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)反饋機(jī)制尚未完全顯效，從終端紡織訂單持續(xù)低迷，到紡織環(huán)節(jié)產(chǎn)銷失衡導(dǎo)致坯布庫(kù)存累積，再向聚酯環(huán)節(jié)傳導(dǎo)形成實(shí)質(zhì)性減產(chǎn)壓力，這一過(guò)程具有顯著的時(shí)滯效應(yīng)。”李思進(jìn)表示，預(yù)計(jì)5月聚酯負(fù)荷仍具韌性，出現(xiàn)集中大面積停車檢修的可能性較低，或維持逐步調(diào)節(jié)的產(chǎn)能策略。

對(duì)此，龐春艷認(rèn)為，如果聚酯環(huán)節(jié)不減產(chǎn)，上游原料去庫(kù)將支持正套邏輯，但聚酯環(huán)節(jié)壓力也在上升。在她看來(lái)，POY和FDY的利潤(rùn)大幅下滑，一旦行業(yè)進(jìn)入集中減產(chǎn)期，負(fù)反饋壓力將使正套邏輯減弱。(作者：韓樂(lè))